（圖片來源：東方IC）

經濟觀察網 記者 田進 今年以來，估值服務于公路貨運數字化的回調軟件公司G7易流的CFO張杰龍發現，在飯桌上或大型會議間隙，軟件《求是》雜志編輯部：開展學習貫徹習近平新時代中國特色社會主義思想主題教育的根本遵循“合作”漸漸成為軟件企業主交流中的業兼熱詞。

一開始，門好張杰龍還不以為意。生意直到從年初到年中，估值合作依舊是回調行業的熱點話題，企業內部漸漸感受到其中深意。軟件和多家軟件企業細聊了之后，業兼張杰龍的門好感受是：中國軟件行業的創業團隊從天上飛變成要在地上穩扎穩打。經濟環境以及資本市場的生意變化，讓管理者不得不開始考慮除上市外其他的估值選擇。對于合并甚至退出，回調在心態上也不再抗拒。軟件

大背景是，從2018年開始，公路貨運行業的運力開始供大于求，成本上升、競爭激烈幾乎成為每一家物流企業必須面對的難題。也因為此，服務物流行業的軟件公司的命運也隨之變化。

作為一家專注軟件投資的投資機構的董事總經理，陳深也見證了過去幾年軟件行業的周期變化。他說，軟件行業是一個典型的二階導數行業，如果一階導數行業不太好，其必然面臨發展壓力。隨著過去幾年宏觀經濟增長的壓力以及資本市場的變化，軟件行業公司都明確地在回歸理性務實的心態。

“最典型的是，大家從不惜代價（包括燒錢補貼）做增長變成了精打細算地看現金流、《求是》雜志編輯部：開展學習貫徹習近平新時代中國特色社會主義思想主題教育的根本遵循控制成本等。創業者的氛圍也不再把上市當作唯一的成功路徑。”陳深表示。

在企業回歸理性的過程中，一個新的問題出現，現在是軟件公司兼并收購的好時機嗎？

波士頓咨詢公司（BCG）董事總經理於晨說，大部分情況下，軟件公司的合并都沒有發生。一項很重要的因素是，作為第一代軟件企業創業者，很多人對于整合企業缺乏經驗，對于被收購又很難接受，同時也認為還沒危險到需要抱團取暖的階段。其實，從行業和企業的健康角度上看，確實需要有一些整合。當然，這過程中仍然有很多問題等待著解決。

估值回調帶來兼并機遇

直到2020年，軟件企業依舊是資本市場的“寵兒”。

陳深說，那時，軟件公司估值除以營收的比例，在二三十倍甚至更高的公司比比皆是。資本市場確實把一些軟件公司的估值帶到了一個比較虛高的位置。

也因此，在那之前，陳深看到的景象是，投資人以及創始團隊會把被兼并收購看作是一種不太成功的結果，大家的想法非常明確——要做行業老大，要獨立上市。

隨后兩年多的情景是，軟件行業的估值經歷了一輪又一輪的下調。

究其原因，陳深認為最根本還是與經濟周期有關。“在三年疫情、宏觀經濟增長壓力以及地緣政治的影響下，軟件企業面臨著非常明顯的沖擊。同時，投資于軟件行業的資本市場也在快速變冷，美股、港股和國內資本市場皆是如此。”

回歸到具體估值，陳深介紹，現在美國上市的軟件公司，估值已經回歸到營收的5倍左右，港股更低。甚至在國內很多二級市場，軟件公司市值低于賬上現金流。與此相伴，投資人對于新軟件項目的預期也出現非常明確的下調或者回撤。

7月，IDC發布的《中國人工智能軟件2022年市場份額》顯示，2022年人工智能軟件市場規模十年來首現負增長，相比2021年同比下降6.9%。2022年美國多家規模前列的軟件公司總市值相比2021年出現腰斬。

在這個過程中，創業者、投資人的心態悄然出現變化，兼并收購開始成為一種不得不面對的選擇。

陳深表示，在經濟增速放緩、資本遇冷等宏觀環境下，確實比較有利于軟件行業進入整合周期。并且，看美國軟件產業發展歷史，大量企業其實做不到上市的狀態，這個過程當中，行業的整合并購其實也不失為一個好的方法。

以G7易流所處的物流垂直領域的軟件行業為例，過去十余年，電商的快速發展帶動快遞快運進入高速增長期。但過去幾年，物流行業多項數據增長正在放緩。相應的，物流領域也開始出現軟件公司的并購案例。

“說得直白點就是沒有更多的增量空間，蛋糕變大的速度在放緩。在現有的存量市場里，為提高公司的競爭力、行業的效率，整合并購的重要性開始凸顯。軟件行業是一個典型的規模經濟行業，并且在物流領域的一個特點是有很多細分品類的軟件公司，如果把大家并購起來，其實能形成天然的業務互補。”陳深表示。

從國外軟件行業的發展路徑來看，於晨介紹，并購整合其實是很多軟件大企業發展的必由之路。企業壯大過程中，必然需要通過一些并購來實現能力的提升。在目前中國的市場環境下，從事軟件行業的人面臨的挑戰還是比較大。因為市場上看不到一些巨頭型企業，企業營收到了10億元左右，再往上成長的空間就比較小。并且這樣的營收在國內軟件行業已算頭部企業，大量軟件企業停留在幾千萬元至幾億元的營收水平。“因此國內軟件行業的整合其實是需要發生的，也是非常有可能發生的。”

兼并后的規模效益

在2022年一季度合并前，G7和易流在很長一段時間內，都是物流細分領域里排行前二的軟件公司競爭對手。

2019年之前，針對公路貨運行業的車隊老板，G7和易流均主要提供訂閱服務，即通過在貨運汽車上安裝監控位置、冷藏車廂溫度、汽車速度等傳感器，從而向車隊老板收取訂閱服務費，這也是典型的軟件收費方式。那時，G7和易流的訂閱服務車輛數接近100萬臺。

因為整體市場只有約700萬臺貨運車輛，所以訂閱服務雖能有穩定現金流且客戶留存率高，但整體市場規模天花板太低，所以2019年之后，G7從訂閱服務拓展到交易服務（車隊老板可以借此實現線上支付司機工資、買保險、加油等）。2021年年底，G7營收結構就變為70%來自于交易服務，30%來自于訂閱服務。

也是在這時，G7和易流合作的意愿開始顯現。張杰龍表示：“2021年，G7和易流雖在訂閱服務上競爭激烈，但G7更多營收已來源于交易服務。加上市場行情下滑，兩家公司都意識到追求規模增長不應成為主要目標，資本市場也開始更多關注投資經營效率。”

就這樣，雙方一拍即合?；貧w雙方合作的目標，張杰龍說，一方面，是希望把G7的交易服務擴展到易流，這樣易流的營收能進一步增長，且這樣的增長模式在G7已成功實踐；另一方面，G7希望借助易流在上游大客戶的影響力，進一步拓展交易服務規模。

推動軟件公司合并過程中，陳深也提到，首要關注的商業邏輯是兩家公司能否實現比較好的業務協同。他說，合并最基礎的前置條件是合并后，雙方能在產品或價格上有很強的互補。如果只是純粹通過資本運作把營收做大，長遠來看是一種不可持續的模式。

從2022年一季度宣布合并至今，G7和易流也越發感受到合并后帶來的系列效果——在前端供應鏈，因為兩者都需要采購安裝在貨車上的硬件、芯片、云服務等，合并后的公司在這方面具有了更強的談判權，能夠顯著降低采購成本；其次，在安全算法團隊等重復性投入上，也能進一步明確分工，減少重復投入。

張杰龍介紹，光供應鏈整合一個動作，就在2022年為公司整體節省了千萬級的成本。其次，通過減少重復投入，也進一步減少了成本。這兩個動作，實際上讓公司整體在2022年的開支相比2020有大幅縮減。

於晨進一步表示，軟件行業通過整合，競爭環境會改善。過去幾年，不少軟件企業融了比較多的資金，更多是以增長的思路在運營公司，在銷售定價過程中比較激進，不太在意公司盈利的健康發展。但到了今天發展的瓶頸期，企業也會面臨盈利的壓力。

“在這樣的背景下，大型軟件公司合并一些中小型企業，不斷擴充解決方案，其實是一個比較不錯的發展方向，也符合行業的發展規律。這也是很多國外大型軟件企業的發展道路。只是，國內軟件行業的合并還沒有更多發生。”於晨表示。

仍需解決的問題

曾經一手推動多家軟件公司兼并收購的陳深，認為推動更多企業兼并收購的發生，除了企業自身意愿，還有一些問題需要解決。

首當其沖的是曾大量融資的企業在估值回調后，如何去看待現有的估值。陳深表示，這個問題不是不可解，但確實需要很多創始人、投資人、股東等之間的智慧。包括能否找到一個平衡點，互相犧牲一些短期利益，愿意去做一些權衡取舍。

過去幾年，陳深就看到過很多失敗的兼并案例，包括兩家公司因為估值錯配達不成共識，導致雙方公司就互相僵住，最后把公司拖到清算的局面。

其次，即使宣布合并后，雙方公司業務不能真正合并，從而導致規模效益沒辦法發生。

以G7和易流的合作為例，即使供應鏈、重復投入實現了整合，但雙方銷售團隊遲遲未整合。一開始，雙方公司的觀點是保留雙方銷售團隊能讓兩者保持活力并能保留兩個獨立的優勢品牌。

但在2022年8月，雙方宣布合并5個月后，更多矛盾接踵而至。首先，競爭導致G7和易流都一定程度上犧牲了一些毛利；其次，客戶體驗直接受影響?？蛻魹榱送瑫r使用公司的訂閱、交易服務，可能需要開兩個賬號，產品可能還涉及到兩家公司的安裝、維護、服務等，導致客戶的體驗很差，甚至公司內部連財務記賬都很麻煩。

被逼無奈之下，在2022年9月一次會議，G7和易流管理層根據不同細分行業、不同規模將雙方所有客戶進行劃分，并看兩者的客戶布局，結果發現兩個公司絕大多數的銷售資源投入幾乎高度重合。為此，雙方下定決心要從根本上解決資源錯配的問題。

張杰龍表示：“從供應鏈、重復投入再到前端銷售三步走的整合，實際上把公司整體組織徹底做了重構，新的組織架構完全以客戶為導向，第三步實際上讓公司支出又節約了一億元的支出。”

再比如，創始人的經營理念差異也足以毀掉兩家公司的合并。

陳深表示：“在創業文化、商業規則不那么成熟的國內市場，這可能是一個更大的難題。在歐美等比較成熟的市場，并購其實非?；钴S。關鍵在于其公司管理標準化，因此兼并收購方面的共識比較高。但在國內，企業管理的方法論還是有挺大的差異，這會給公司后續融合帶來挑戰。”

當下，在機遇與挑戰共存的背景下，軟件行業兼并收購的案例還是比較少。

於晨表示，大部分情況下，軟件公司的合并都沒有發生，一方面可能因為軟件企業的生存狀態尚未出現危機；另一方面，軟件行業的創業者們也不太愿意去被合并。大家都想拼到最后一滴血，抱著熬死對方、剩下就可以掌握整個市場的想法。“其實一個行業如果沒有合理的利潤空間, 沒有新的資金進入，結果可能就是一個雙輸的局面。”

最近幾月，和多家行業企業溝通完合作意向后，張杰龍說自己還是比較積極的看待未來兼并收購的機會。“現在主要的考量是，公司創業者們從過去高估值逐步降到一個我認為合理的期望，需要一個過程。其實還是希望大家更務實，轉換到一個長期來說更合理的估值。”

（應采訪人要求，陳深系化名）